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廣發微觀郭磊團隊
摘要
榜首，2025年3月美國通脹數據全體降溫 ：CPI同比降至2.4% ，前值2.8%，預期2.5%；環比-0.1%，前值0.2%，預期0.1%。中心CPI同比2.8%，前值3.1%，預期3%；環比0.1%，前值0.2%，預期0.3%。從克利夫蘭聯儲Trimmed Mean CPI和亞特蘭大聯儲粘性CPI來看，通脹廣度和通脹粘性均持續回落。
第二，中心產品、住宅、超級中心通脹環比全面放緩。中心產品價格環比降0.1%，前值0.2%，二手車價格回落顯著。住宅價格環比增0.2%，前值0.3%，其間外宿環比-3.5%，為首要連累；OER和首要居所租金環比堅持粘性。超級中心（除掉住宅的中心服務）環比從0.22%回落至-0.24%，機票（環比-5.3%）和汽車保險價格（環比-0.8%）回落為首要連累。根據3月CPI數據，Cleveland Fed 估計3月中心PCE環比和同比分別為0.1%和2.5%，前值為0.4%和2.8% ，即相同連續降溫特征 。
第三，數據進步了降息概率。彭博聯邦基金利率期貨隱含的6月降息預期現已100%，前值是81.5%；商場預期全年降息次數3.6次，前值3.1次。但對美國商場財物體現來說依然是股、債、匯三殺。數據發布當天，10年期美債收益率上升9bp至4.43%；美元指數回落至100.867；三大股指調整，納斯達克指數跌4.3%；S&P500指數跌3.5%，道瓊斯工業指數跌2.5% 。
第四，商場risk off心情持續延伸的原因之一是美聯儲對關稅引發的經濟走弱和通脹反彈危險存在憂慮，然后導致抉擇計劃存在兩難（見咱們前期陳述《鮑威爾的兩難》）。4月9日發布了美聯儲3月議息會議紀要，紀要顯現委員會以為政府方針對經濟遠景帶來了較高的不確認性，大部分（a majority）與會者以為各方面要素或許導致通脹影響比他們預期的更為耐久。4月10日，美國芝加哥聯儲主席古爾斯比標明在動亂時期，美聯儲堅持慎重較為要害；達拉斯聯儲主席洛根標明特朗普超預期的關稅或許推高失業率并加重通脹 。
第五，商場risk off心情持續延伸的原因之二是買賣戰晉級危險持續發酵，4月10日白宮宣告對我國征收的關稅總計為145% 。美股驚懼指數VIX持續上漲至40.7，前值33.6。曩昔幾年美國名義添加率偏高源于財務擴張、移民、科技公司本錢開支、低本錢進口等四大盈余，而美股本輪調整背面是商場關于四大基礎性的邏輯被打破的憂慮（拜見《美股本輪調整的原因是什么》），這一大邏輯仍在連續。
第六，商場risk off心情持續延伸的原因之三是美債利率近期持續大幅上行，本周10年期美債收益率上升47bp至4.46%。美債收益率本輪上行首要驅動有待于持續承認，咱們了解布景一是4月10日美國眾議院投票經過參議院修訂后的2025財年的聯合預算抉擇，并解鎖了洽談指令（reconciliation instructions），CRFB以為洽談指令將答應相關立法在2034財年之前添加高達5.8萬億美元的赤字 ，加重美國財務可持續性憂慮，引導期限溢價上行；布景二是關稅導致美國長時間通脹危險上升；布景三是翻云覆雨的關稅打破全球經濟和買賣格式，美國經濟和方針的可猜測性下降，導致海外對美債長時間安全性的信賴度下降，或許存在海外兜售。利率走高進程中的杠桿基差買賣平倉亦加重這一短期特征。
正文
2025年3月美國通脹數據全體降溫 ：CPI同比降至2.4% ，前值2.8%，預期2.5%；環比-0.1%，前值0.2%，預期0.1%。中心CPI同比2.8%，前值3.1%，預期3%；環比0.1%，前值0.2%，預期0.3%。從克利夫蘭聯儲Trimmed Mean CPI和亞特蘭大聯儲粘性CPI來看，通脹廣度和通脹粘性均持續回落。
CPI同比降至2.4% ，前值2.8%，預期2.5%；環比-0.1%，前值0.2%。
食物價格環比為0.4%，前值0.2%，其間，家庭食物（food at home）價格上升為首要奉獻，環比增0.4%，前值0.2%。雞蛋價格環比持續上升5.9%，前值10.4%。向后看，受禽流感影響，估計蛋類價格仍有進一步上行空間，但起伏有所放緩。飯館用餐價格上漲0.4%，相等于前值。
動力價格環比降2.4%，前值0.2%。其間，天然氣價格環比回落6.3%，為首要連累。
中心CPI同比2.8%，前值3.1%，預期3%；環比0.1%，前值0.2%，預期0.3%。
3月克利夫蘭聯儲Trimmed Mean CPI為3.0%，低于前值的3.07%。克利夫蘭聯儲Trimmed CPI除掉了價格改變高于第 92 個百分位和低于第 8 個百分位最極點的分項目標，若該目標回落較慢，則凸顯遍及的價格上漲趨勢。3月亞特蘭大聯儲粘性CPI同比3.28%，亦低于前值的3.50%；亞特蘭大聯儲粘性CPI計算了CPI籃子中，價格改變相對緩慢的項目的通脹率。該目標上升或許回落標明，通脹壓力持續時間較長或許較短。
中心產品、住宅、超級中心通脹環比全面放緩。中心產品價格環比降0.1%，前值0.2%，二手車價格回落顯著。住宅價格環比增0.2%，前值0.3%，其間外宿環比-3.5%，為首要連累；OER和首要居所租金環比堅持粘性。超級中心（除掉住宅的中心服務）環比從0.22%回落至-0.24%，機票（環比-5.3%）和汽車保險價格（環比-0.8%）回落為首要連累。根據3月CPI數據，Cleveland Fed 估計3月中心PCE環比和同比分別為0.1%和2.5%，前值為0.4%和2.8% ，即相同連續降溫特征。
3月數據來看，中心產品價格環比降0.1%，前值0.2%。
二手車價格環比回落0.7%，前值0.9%，為首要連累。一方面，1月火災對二手車價格構成的一次性上拉影響在闌珊，此外，二手車供應上升亦有所奉獻 。另一方面，服裝價格漲幅有所放緩，3月環比0.4%，前值0.6%。此外，新車價格環比上升0.3%，前值0.1%。
住宅價格環比增0.2%，前值0.3%。其間外宿（酒店）環比-3.5%，為首要連累；OER和首要居所租金環比分別為0.4%和0.3%，前值均為0.3%。向后看，咱們傾向于以為商場新租約價格回落會帶動租約價格持續降溫。
超級中心通脹環比從0.22%回落至-0.24%。其間，機票價格環比將5.3%，前值降4%；汽車保險價格環比降0.8%，前值升0.3%。結合前文來看，機票和酒店價格一起回落或許反響私家部分服務消費需求走弱。
數據進步了降息概率。彭博聯邦基金利率期貨隱含的6月降息預期現已100%，前值是81.5%；商場預期全年降息次數3.6次，前值3.1次。但對美國商場財物體現來說依然是股、債、匯三殺。數據發布當天，10年期美債收益率上升9bp至4.43%；美元指數回落至100.867；三大股指調整，納斯達克指數跌4.3%；S&P500指數跌3.5%，道瓊斯工業指數跌2.5%。
4月10日當天，美國股、債、匯價格遭受三殺。10年期美債收益率從4.35%上升9bp至4.44%；美元指數從102.900回落至100.867，并在4月11日進一步回落至100.234鄰近。三大股指均大幅回調，納斯達克指數跌4.3%；S&P500指數跌3.5%，動力板塊跌幅最大，道瓊斯工業指數跌2.5%。
彭博聯邦基金利率期貨隱含的6月降息預期現已100%，前值是81.5%；商場預期全年降息次數3.6次，前值3.1次，亦反映商場risk off心情延伸。
商場risk off心情持續延伸的原因之一是美聯儲對關稅引發的經濟走弱和通脹反彈危險存在憂慮，然后導致抉擇計劃存在兩難（見咱們前期陳述《鮑威爾的兩難》）。4月9日發布了美聯儲3月議息會議紀要，紀要顯現委員會以為政府方針對經濟遠景帶來了較高的不確認性，大部分（a majority）與會者以為各方面要素或許導致通脹影響比他們預期的更為耐久。4月10日，美國芝加哥聯儲主席古爾斯比標明在動亂時期 ，美聯儲堅持慎重較為要害；達拉斯聯儲主席洛根 標明特朗普超預期的關稅或許推高失業率并加重通脹。
4月9日發布了美聯儲3月議息會議紀要。紀要顯現，委員會以為政府方針對經濟遠景帶來了較高的不確認性，因而，美聯儲應該采納慎重的貨幣方針。大部分（a majority）與會者以為各方面要素或許導致通脹影響比他們預期的更為耐久。簡略來說，美聯儲更重視后續關稅方針對通脹帶來的上行壓力，疊加現階段工作數據全體穩健，因而不急于降息。此外，工作人員對經濟添加的猜測亦比1月更低。
Participants remarked that uncertainty about the net effect of an array of government policies on the economic outlook was high， making it appropriate to take a cautious approach。
Emphasizing that uncertainty， a majority of participants noted the potential for inflationary effects arising from various factors to be more persistent than they projected。
Committee was well positioned to wait for more clarity on the outlook for inflation and economic activity。
The staff projection for real GDP growth was weaker than the one prepared for the January meeting， as incoming data for aggregate spending were below expectations and the support from financial conditions had lessened。
商場risk off心情持續延伸的原因之二是買賣戰晉級危險持續發酵，4月10日白宮宣告對我國征收的關稅總計為145% 。美股驚懼指數VIX持續上漲至40.7，前值33.6。曩昔幾年美國名義添加率偏高源于財務擴張、移民、科技公司本錢開支、低本錢進口等四大盈余，而美股本輪調整背面是商場關于四大基礎性的邏輯被打破的憂慮（拜見《美股本輪調整的原因是什么》），這一大邏輯仍在連續。
4月10日，白宮一位官員標明，特朗普周三下午宣告的125%關稅僅指對等關稅水平，不包含此前特朗普因我國在芬太尼買賣中的人物而對我國征收20%關稅。當將芬太尼相關關稅計入后，第二任期的關稅總額為145%。在這一數據發布前，商場遍及以為特朗普對我國征收總關稅為125%。
商場risk off心情持續延伸的原因之三是美債利率近期持續大幅上行，本周10年期美債收益率上升47bp至4.46%。美債收益率本輪上行首要驅動有待于持續承認，咱們了解布景一是4月10日美國眾議院投票經過參議院修訂后的2025財年的聯合預算抉擇，并解鎖了洽談指令（reconciliation instructions），CRFB以為洽談指令將答應相關立法在2034財年之前添加高達5.8萬億美元的赤字 ，加重美國財務可持續性憂慮，引導期限溢價上行；布景二是關稅導致美國長時間通脹危險上升；布景三是翻云覆雨的關稅打破全球經濟和買賣格式，美國經濟和方針的可猜測性下降，導致海外對美債長時間安全性的信賴度下降，或許存在海外兜售。利率走高進程中的杠桿基差買賣平倉亦加重這一短期特征。
4月10日，眾議院投票經過了參議院4月2日修訂后的2025財年的聯合預算抉擇（Senate-amended Fiscal Year (FY) 2025 concurrent budget resolution），并解鎖快速通道洽談指令（reconciliation instructions）。共和黨人期望使用這一進程來推進特朗普的減稅方針。該洽談指令答應參議院繞過民主黨人的支撐，躲避60票阻遏議事規則。該程序的初始階段要求兩院經過一項抉擇，該抉擇為后續整個洽談進程供給輔導。
比照來看，眾議院的計劃要求在十年內減少至少1.5萬億美元的開銷，并答應施行4萬億美元的減稅辦法；假如開銷減少起伏添加，相應的減稅額度也能夠進步。4月2日參議院的計劃僅固定減少40億美元的開銷，并答應超越5萬億美元的減稅。眾議院規則了4萬億美元的債款上限進步，而參議院則規則了5萬億美元的上調
展望來看，兩院的共和黨人有必要擬定出一攬子計劃，該計劃不只要契合預算抉擇中確認的減少水平，還要就多項爭議性問題作出決定，包含開銷減少的起伏、延伸減稅期限以及州和地方稅扣除上限等細節。
CRFB以為洽談指令將答應相關立法在2034財年之前添加高達5.8萬億美元的赤字——其間包含對行將到期的2017年減稅辦法進行永久連續，但是，所需的大幅總赤字減少僅為40億美元。如此規劃的計劃將使債款與GDP添加速度加倍，并使2034年的年度赤字上升至3.4萬億美元。
此外，利率走高進程中的杠桿基差買賣平倉亦加重美債利率上升的特征。基差買賣（Basis Trade）是利率商場中的一種干流買賣戰略，具體操作上，買賣者經過做多現貨國債并做空對應期限的國債期貨，使用兩者之間的價差來獲取套利收益。一般來說，這種買賣首要依靠“低本錢、高杠桿”的融資環境，經過回購商場（repo）借入資金買入國債，一起賣出國債期貨對沖利率危險。
但是，當商場流動性嚴重、銀行或金融組織“去杠桿（de-risk）”時，本來低利率、寬松的融資環境會忽然收緊、動搖率走高時，借入回購資金的本錢進步，導致持有基差買賣的出資組織面對追加保證金（margin call）或融資到期無法續作的壓力。此刻他們不得不平倉。
簡而言之，基差買賣的平倉要拋出很多的國債現貨，構成國債價格跌落、收益率上升。所以，基差買賣是一種“低危險、靠杠桿擴大的小利差”戰略，但在極點商場環境下，回購資金鏈斷裂，就會構成連鎖反響，引發國債價格短期內大幅跌落、利率快速上沖。這也正是導致2020年3月美債商場呈現的劇烈震動的主因
危險提示：美國經濟因工作商場快速降溫而墮入消費走弱、失業率上升、企業盈余下降、裁人率進一步上升、失業率失控的惡性循環。美股意外走弱對消費發生負面沖擊，美國經濟墮入闌珊。美聯儲超預期加息導致全球流動性快速縮短。地緣政治局勢晉級，引發全球通脹再度升溫。
本文源自：券商研報精選